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      辭舊迎新:簡析2018年宏觀經濟形勢及債券投資策略

      來源:江信基金      發布時間:2017-12-26

       

      從宏觀經濟走勢上看,明年經濟下行幅度有限,當前小幅慢下趨勢不足以對政策形成足夠壓力,對債市構不成強勁利好。之所以說經濟增長重回6.7%但壓力不大,一方面與宏觀走平、微觀明顯好轉的數據特征有關,一方面則與潛在增長率明顯回升有關,單從凈出口來看,去年影響增長-0.5個百分點,今年則拉動0.2-0.3個百分點,這是增長的最大改善項。受歐美等諸多國家經濟復蘇的帶動,預計明年貿易仍將小幅改善,國內投資不會出現斷崖式下跌,消費保持平穩。明年通脹中樞將明顯上升,上半年CPI預期在2.2-2.5%之間,雖不致構成貨幣緊縮壓力,但仍需要警惕食品價格意外大幅上漲以及PPI向CPI傳導所產生的漲價壓力。通脹是明年行情的高度不確定因素之一。

      目前市場預計美聯儲在明年會加息3-4次,相當于加息1個百分點。如果美國經濟和就業延續當前勢頭,通脹率逐步回升至1.5-2%的水平,加息將如期而至,明年底聯邦基金利率最高上升至2.25-2.5%。如果明年底中國貨幣市場利率維持當前水平,則中美之間的貨幣市場利差將由目前的2-3個百分點收窄1個百分點,從明年下半年開始,僅1個多百分點的貨幣利差恐對匯率產生一定壓力,但屆時如果歐央行退出量化寬松政策而令歐元兌美元升值,則可有效緩解人民幣貶值壓力。明年中國的貨幣政策將受制于美聯儲加息與中國國內經濟這兩個方面。央行可以延續今年3月和12月份的做法,通過跟隨美聯儲上調整政策利率來穩定匯率預期,由于目前貨幣市場利率遠高于政策利率,央行上調政策利率不會推高貨幣市場利率。如果明年宏觀經濟延續當前小幅慢下特征,則可以將當前的貨幣市場利率維持下去。雖然明年央行會上調政策利率,但貨幣市場利率有望從目前的震蕩上行轉入高位平穩階段,貨幣政策由中性趨緊轉入真正的穩健,但在內外壓力下,穩健的貨幣政策也不會明顯轉松。

      明年的監管政策將進一步落地并得到嚴格執行,銀行的負債壓力可能會出現階段性緊張,彼時會對債市形成沖擊。明年銀行表外理財將進入整頓期,雖然監管政策有望在過渡期、產品續接等方面做出讓步,但理財資金池只減不增是必然,部分銀行可能要表內接表外,二者疊加,明年銀行表內資產配置仍將側重于貸款業務。明年PPI預計在3-4%之間,企業盈利雖較今年有所減弱,但仍大好于前幾年的通縮時期,企業的信貸需求具備一定支撐,貸款利率可能會在今年基礎上再升30-50BP。明年房貸不確定性較大,今年房貸利率明顯上行,但居民加杠桿熱情依然較高,考慮到明年上半年經濟小幅下行壓力,監管層對房貸指標可能不會踩急剎車,居民的加杠桿行為對債市影響預計還是略偏負面。

      為對沖明年流動性工具集中到期所產生的公開市場操作壓力,同時對沖監管政策、表內接表外等因素對銀行資產負債產生的壓力,明年有望中性降準,即在MLF、逆回購到期時央行降準予以對沖,這種操作所投放的貨幣量不變,沒有“放水”嫌疑,但是能做到大小銀行“雨露均沾”,有利于降低當前流動性投放對貨幣市場的扭曲,有堵有疏也能更有效、更平穩地防控金融風險。

      在債券投資策略方面,短期策略可以關注明年初定向降準、銀行制定新的資產配置計劃對債市的影響。今年10月以來央行在貨幣投放上明顯溫和許多,預計今年跨年資金不會太緊,需要觀察溫和的貨幣投放是為應對債市下跌還是貨幣投放確實在轉向真正穩健,并關注市場對貨幣政策的認知變化。綜合種種因素,明年初配置動能是否會好轉、債市能否迎來一波交易性機會,這值得把握。對于明年全年策略,還是以票息為主,當前5-6%的票息收益已經很高;考慮到當前極度平坦的收益率曲線,以及在宏觀、監管與貨幣政策方面的不確定,杠桿與長久期可能只具備階段性價值。

      (江信基金固收部 辛超)

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